Soberanos, reguladores y quiebras

 

Publicado en Portafolio el 23 de marzo de 2023.

Los bonos del Tesoro de EE.UU. y los reguladores explican en parte la quiebra del Silicon Valley Bank (SVB) y otros bancos de ese país. Puede parecer exótico, pero así es.

Entre las causas de la crisis financiera de 2008-2009 están las inversiones riesgosas, como las titularizaciones de hipotecas subprime. Entonces los reguladores decidieron que las entidades financieras debían gerenciar mejor el riesgo de sus portafolios y dar mayor peso a los títulos seguros. Y, claro, los más seguros son los bonos del Tesoro.

Pero tres circunstancias llevaron a una acumulación tal vez excesiva.

Primera, la política monetaria expansiva, con tasas de intervención cero o negativas, incrementó la demanda de los Tesoros y de bonos hipotecarios garantizados por el gobierno, ambos a tasas fijas y largo plazo.

Segunda, la pandemia generó excesos de ahorro que crecieron simultáneamente los depósitos de los bancos y la tenencia de los títulos mencionados, por la baja demanda de crédito.

Tercera, como el mundo se “acostumbró” a las bajas tasas de interés y nadie esperaba sobresaltos, la mayor parte de los portafolios se clasificó en “disponibles para la venta” (DPV); la valoración periódica de los portafolios a precios de mercado no implicaba mayor problema.

Ese escenario cambió radicalmente desde mediados de 2021. La dispar velocidad de ajuste de la demanda y la oferta en la postpandemia y luego la invasión rusa de Ucrania dispararon la inflación global a los niveles más altos de las últimas décadas. Los bancos centrales reaccionaron aumentando las tasas de intervención de forma acelerada.

Como consecuencia, cayó el precio de los bonos y surgieron pérdidas contables tanto en el segmento de títulos DPV, como en los mantenidos hasta el vencimiento (MHV). Numerosos inversionistas optaron por reconocer las pérdidas y reclasificar los portafolios dando un mayor peso a los MHV.

El director del seguro de depósito de EE.UU. (FDIC) afirmó en un discurso el 6 de marzo de 2023 que las pérdidas no realizadas del sector financiero fueron de US$620.000 millones a finales de 2022. Las pérdidas no realizadas del SVB se dispararon de cero en junio de 2021 a US$15,9 mil millones en septiembre de 2022.

El “pecado” del SVB fue tener en el activo un portafolio mayor que la cartera de créditos y tenerlo concentrado en títulos públicos a tasa fija y largo plazo, sumado a un pasivo en el que alrededor del 97% de los depósitos no tenía seguro gubernamental. Aun cuando pueden existir errores en la gerencia de riesgos, el problema de fondo es que los bonos de bajo riesgo volvieron insolvente al SVB. ¿Qué pensarán ahora quienes trazan las líneas globales de la regulación financiera?

Fortalecer la confianza

Publicado en el diario La República el 30 de abril de 2009


Las políticas para salir de la crisis mundial están enfocadas hacia la recuperación del sector financiero, la reactivación de la demanda y el restablecimiento de la confianza. En nuestro medio, mucho hablan los analistas de los dos primeros aspectos, pero poco y nada del último.

La confianza está muy relacionada con la crisis, porque es un mecanismo de retroalimentación. Primero, la pérdida de confianza entre las entidades del sector financiero, repercutió en la interrupción del canal de crédito en los mercados interbancarios.

Posteriormente la pérdida de confianza entre el sector financiero y el sector real, dio lugar a lo que se conoce como la restricción de crédito (credit crunch).

Por último, el puente entre la crisis financiera y la crisis real es la confianza del consumidor. Un enorme efecto riqueza golpeó a los consumidores en diversas etapas de la crisis: caídas en el valor de los títulos tóxicos, reducción del valor de los activos hipotecarios, pérdida de confianza en las perspectivas de la economía, y contracción de la demanda.

No todas las acciones para afrontar una crisis surten sus efectos rápidamente, como lo evidencian las medidas de política monetaria y el gasto público en proyectos de infraestructura. Por eso los gobiernos usan incentivos orientados a acelerar el cambio de tendencia de la demanda del consumidor.

En Colombia, que apenas está empezando a sentir los efectos de la crisis mundial, el índice de confianza del consumidor viene cayendo en los últimos meses. Ese deterioro fue causado primordialmente por la política antiinflacionaria, por lo que cabe esperar que la reciente baja de las tasas de intervención del Banco de la República tenga una repercusión positiva en los próximos meses. Pero hay que vigorizar esa reacción.

Ese es el sentido de las medidas adoptadas recientemente por el gobierno, que incluyen el subsidio para dinamizar la demanda de vivienda nueva y la disposición de recursos de Bancoldex para abaratar la financiación de vehículos particulares y electrodomésticos.

Aun cuando esto último no gusta a todos, es necesario tener en cuenta el contexto mundial en el que se adoptan las decisiones. Y entender que son medidas temporales, acotadas en la cantidad de recursos y no son créditos directos a los consumidores sino a las entidades financieras especializadas en atender esos tipos de consumo.

Lo cierto es que para conjurar las crisis hay que acudir a la heterodoxia y la creatividad. Como afirma Paul Krugman en su último libro, para el caso de Estados Unidos “lo importante es aflojar el crédito a través de cualquier medio a la mano sin enredarse en nudos ideológicos”.

Eso explica por qué la Reserva Federal abrió el acceso a cupos de crédito al sector privado, algo considerado una herejía para un banco central hasta hace unos pocos meses.

En noviembre del año pasado la Reserva Federal anunció un cupo de crédito denominado TALF (Term Asset-Backed Securities Loan Facility). Es un apoyo de US$200 mil millones para facilitar la titularización de préstamos de estudio, vehículos, tarjetas de crédito y créditos a PYMES garantizados por el Small Business Administration, con lo cual los agentes del mercado podrán atender las necesidades de financiación de los hogares y las pequeñas empresas.

En pocas palabras, el banco central de Estados Unidos está financiando el crédito de consumo mediante la inyección de recursos al mercado de titularizaciones, que está deprimido como consecuencia de la caída de las hipotecas subprime.

El gobierno colombiano quiere evitar una crisis ¿Por qué vetar la proactividad y confundirla con la politiquería? ¿Por qué no permitirse algo de heterodoxia temporal? ¡Bienvenidas las críticas y también las propuestas!

Un mundo sin crisis

Publicado en Ámbito Jurídico de marzo de 2009


Hay críticos que siguen aferrados a viejos dogmas y se niegan a aceptar que los acuerdos comerciales son un instrumento apropiado para insertarse en el mundo de la globalización.

Uno de ellos se refería a la situación actual en los siguientes términos: “El mundo atraviesa la peor crisis de su historia, como consecuencia de la globalización neoliberal, y Uribe insiste en que la salvación del país consiste en aferrarse a ella”.

Esa frase encierra varios mensajes. Uno, es que las políticas económicas se deben diseñar para hoy y no pensando en el futuro. Dos, las crisis evidencian la debilidad del capitalismo. Tres, la globalización es la causa de todos los males.

El primer mensaje es curioso, pues muchas de las críticas que se hacen al gobierno de turno son por actuar con una visión cortoplacista y no pensar en el mañana; basta recordar los abundantes comentarios negativos sobre el papel de los planes de desarrollo y su aplicación real. Esto se parece a una conocida excusa con ropaje nuevo: “esperemos a cuando estemos listos”. ¿Cómo se pueden tomar decisiones de largo plazo si la coyuntura nunca será buena para los críticos?

Justamente uno de los objetivos de la actual administración ha sido el diseño de políticas de Estado, como base para el desarrollo. La Visión 2019, las políticas de integración con el mundo y la política de transformación productiva están diseñadas para tal fin.

Ante una crisis mundial ¿se deben posponer o quizás enterrar esas políticas? ¿Nos debemos limitar a usar políticas de corto plazo y olvidarnos de la necesidad de crecer sostenidamente a tasas más altas?

En el segundo mensaje, subliminalmente se aspira al paraíso. Son críticos del capitalismo, pero lo quisieran sin una de sus características: las fluctuaciones económicas; o quizás lo desean con sólo crisis para justificar su existencia como críticos. Tal vez la frustración del sueño marxista de la destrucción del capitalismo como consecuencia de sus propias contradicciones, sumada al rotundo fracaso de los experimentos socialistas, les lleva a soñar con esa alternativa.

En el tercero, ¿cómo puede la globalización ser culpable de una crisis? Se trata de un fenómeno de alta complejidad, por lo que no es evidente a qué se refieren los críticos. La CEPAL, por ejemplo, la define en los siguientes términos: “La creciente gravitación de los procesos financieros, económicos, ambientales, políticos, sociales y culturales de alcance mundial en los de carácter regional, nacional y local”.

Partamos de recordar lo que hasta ahora el mundo conoce como causa de la crisis. Es ampliamente conocido que ella se gestó en una burbuja especulativa en el mercado de hipotecas en Estados Unidos y que fue inflada mediante créditos de alto riesgo (“subprime”) y una cadena de títulos estructurados con el mismo activo subyacente (viviendas).

Cuando la burbuja explotó por el aumento de la morosidad de la cartera hipotecaria y el consecuente derrumbe de los precios de los títulos, ocasionó grandes pérdidas en los balances de empresas del sector financiero y del sector real en diversos países del mundo.

Por lo tanto, de una crisis de hipotecas se pasó a una financiera, y de un problema de liquidez a uno de solvencia. Las entidades financieras perdieron confianza entre ellas, lo que sumado a la reducción de su capacidad de préstamo –por la contracción del patrimonio–, interrumpió el funcionamiento del canal de crédito y dio paso a una restricción de crédito (“credit crunch”).

El freno al crédito, aunado a la pérdida de confianza de los consumidores y al creciente desempleo, extendió la crisis al sector real; ella se ha venido propagando, hasta ahora, a las economías desarrolladas.

¿Qué hay en este proceso que sea atribuible a la globalización? Como se ve, no hay fugas de capitales, ni han ocurrido episodios de pánico financiero. Aún así podríamos forzar el argumento y decir que son los procesos financieros los causantes de la crisis.

Pues bien. La Gran Depresión –que se originó en el apalancamiento financiero del mercado de acciones–, ocurrió en una época que ningún estudioso considera de globalización. Todo lo contrario. Entre el final de la Primera Guerra y el de la Segunda, el comercio internacional se redujo a un nivel similar al de 1870, según cálculos del Banco Mundial (“Globalization, Growth, and Poverty”).

Aún así, su impacto mundial fue enorme y las economías subdesarrolladas no fueron inmunes. José Antonio Ocampo (“Crisis mundial y cambio estructural 1929-1945”) señala que, a partir de 1929 la caída de los precios internacionales de los principales productos de exportación, especialmente café y petróleo, contrajo los ingresos por exportaciones y ocasionó la reducción de los términos de intercambio; los menores ingresos y el cierre de los mercados financieros propició la declaración de la moratoria de la deuda de Colombia en 1932.

¿A qué llegamos? A algo simple. Las crisis existen porque son parte inmanente del capitalismo. Los esfuerzos de la política económica se orientan a minimizar los efectos de los periodos de recesión y a prolongar los del auge; aún así, no se han podido eliminar las oscilaciones fuertes. Pero achacarle el problema a la globalización no deja de ser más que una frase de cajón apta para discursos, pero con un aporte nulo a la comprensión del problema y mucho menos a la solución.

Colombia ¿bien parada?

Publicado en el diario La República el 5 de marzo de 2009

A medida que la crisis mundial avanza, crece la preocupación en el mundo subdesarrollado. Las nuevas revisiones de proyecciones macroeconómicas bajan más las tasas de crecimiento esperado e indican que todas las regiones del mundo serán afectadas.

Los países desarrollados tienen claras varias cosas: Primera, que la política monetaria no es efectiva en las actuales circunstancias; pese a que los bancos centrales redujeron las tasas de interés a los niveles más bajos de sus historias particulares, no logran estimular la demanda.

Segunda, es imperativo detener el deterioro del sector financiero. A pesar de las liquidaciones o de las inyecciones de recursos en diversas entidades, el problema persiste y no se han restablecido los canales de crédito. El debate reciente está centrado en la probable nacionalización de entidades financieras y en la contención del riesgo de pánico financiero.

Tercero, es importante reactivar la demanda agregada y restablecer la confianza. Las pérdidas de riqueza de los hogares, forzaron la contracción del gasto y el aplazamiento de consumos duraderos; las empresas del sector real empezaron a acumular inventarios, a tener dificultades de financiación, a disminuir producción y a recortar empleos.

En ese contexto, la política fiscal es el instrumento con más posibilidades de reanimar la demanda y, por eso, los gobiernos han anunciado grandes paquetes de gasto.

Las repercusiones de la crisis en las economías subdesarrolladas dependerán de cómo evolucionen y qué tan efectivas sean las políticas mencionadas, y de qué tan preparadas están las autoridades económicas de estos países.

En el caso de Colombia hay razones para un moderado optimismo. En primer lugar, la desaceleración reciente del crecimiento responde a la política antiinflacionaria de los años recientes.

A diferencia de la situación de las economías desarrolladas, es evidente que la política monetaria tiene un amplio margen de maniobra. El cambio de postura de la Junta Directiva del Banco de la República, con una reducción de 200 puntos básicos en su tasa de intervención entre diciembre y febrero, puede tener repercusiones positivas en la demanda agregada y amortiguar parte de los efectos de la crisis en el comercio internacional.

En segundo lugar, la política fiscal también tiene algún margen de maniobra. El gobierno actuó con gran oportunidad para asegurar la financiación del presupuesto de 2009 y tiene previsto el desarrollo del plan de infraestructura, con obras que en su mayor parte ya están financiadas. Aun cuando algunos analistas subvaloran y no consideran esta opción como parte de un “programa de choque” frente a la crisis, el FMI la considera importante.

En el documento “Fiscal Policy for the Crisis”, el FMI menciona entre las medidas recomendadas: “Primero, y más simple, los gobiernos deben asegurar que los programas existentes no sean recortados por falta de recursos. Segundo, programas de gasto, desde reparaciones y mantenimiento hasta proyectos de inversión aplazados, interrumpidos o rechazados por falta de recursos o por condiciones macroeconómicas, deben ser reactivados rápidamente”.

En tercer lugar, el gobierno adoptó medidas para evitar que las restricciones financieras internacionales afecten las empresas, especialmente las mipymes. Para tal fin se está capitalizando el Fondo Nacional de Garantías y se contrataron créditos externos por más de US$1.000 millones para líneas de redescuento de Bancoldex.

Por último, el país cuenta con un programa de transformación productiva, que tiene gran importancia estratégica en la coyuntura actual.

Las crisis también son fuente de oportunidades. La Gran Depresión forzó un improvisado proceso de industrialización en Colombia. La temida oleada de proteccionismo que puede desatar la crisis actual, nos encontrará con un sólido proyecto de reindustrialización en marcha. El reto es aprovechar plenamente esa ventaja.

Apocalipsis financiero

Publicado en el diario La República el 4 de febrero de 2009


Un desocupado, que se escuda tras el anonimato como “empleado bancario, miembro de la junta directiva de un banco colombiano”, está propalando en internet un libelo en el que anuncia el Apocalipsis en Colombia, por cuenta del sector financiero.

En su opinión, el mundo va hacia una crisis económica sin precedentes; por eso los banqueros decidieron establecer un “corralito” al estilo argentino, para proteger sus millones y evitar que los ahorradores puedan retirar los ahorros. Además, asegura que, bajo su presión, el gobierno ha tomando diversas medidas entre las que se cuentan las sanciones a prestamistas y compraventas y la quiebra de “mecanismos alternativos de ahorro como las cooperativas y las pirámides”. Con esos argumentos, invita al retiro masivo de los depósitos de las entidades financieras e incita al no pago de las deudas.

Cierto es que la economía mundial está atravesando una fase de recesión, pero los economistas no acaban de ponerse de acuerdo sobre su magnitud; mientras que algunos la califican como la más grave desde la Gran Depresión, otros consideran que no será tan profunda ni tan prolongada.

En el caso de Colombia, todas las proyecciones apuntan a una desaceleración de la economía, pero ningún analista está pronosticando una crisis. Este sólo hecho desvirtúa totalmente la sarta de barbaridades del presunto “empleado bancario”.

Queda en evidencia que el autor no tiene ni idea de cómo funcionan los bancos. Si lo supiera, sabría que su invitación puede desatar una crisis de confianza y entendería que sus afirmaciones carecen de asidero en la realidad.

Los bancos no son como las panaderías, en las que el dueño resuelve si abre o no. El sistema financiero tiene unas concesiones que le da el Estado –como la exclusividad en el manejo del ahorro de la sociedad–, pero también tiene obligaciones. Por ejemplo, contar con un capital mínimo; manejar prudentemente los recursos de los ahorradores; medir los riesgos que asume; hacer provisiones para proteger el ahorro frente a potenciales pérdidas de cartera o inversiones; revelar información; y, por supuesto, contar con la liquidez necesaria para entregar los recursos a los depositantes cuando ellos los soliciten.

Sería cosa de locos que todos los banqueros resolvieran cerrar los bancos de la noche a la mañana, en un escenario en el que sus niveles de solvencia están por encima de los estándares internacionales, la calidad de la cartera es buena –a pesar del leve deterioro reciente–, tienen provisiones altas, y las utilidades registran un sólido crecimiento. Hacerlo sería un suicidio, pues no sólo llevaría la banca a la quiebra sino que inmediatamente quedaría paralizada toda la economía.

La historia muestra que los banqueros que cierran un banco lo hacen porque están quebrados y entonces tienen que responder por sus actos, incluso con su patrimonio.

También muestra la historia que la actividad del banquero no siempre es del agrado de todos. Según Jacques Attali, a finales de la edad media la banca era una de las pocas actividades permitidas a los judíos; y no por sus habilidades innatas, sino por “…la presión de los otros a los que les es necesario este oficio, pero que, sabiendo el odio que despiertan quienes se dedican a ello, lo hacen desempeñar a sus enemigos”.

Convertir esos odios en una invitación a boicotear la actividad del sector financiero, además de evidenciar poco sentido común, muestra la proclividad del autor al delito del pánico económico. Es evidente que al pretendido “empleado bancario” no lo guía un “sentido profundo de patria” sino sus viscerales animadversiones. ¿Se trata acaso de uno de los promotores de las pirámides?

Quien no conoce la historia…

Publicado en el diario La República el 12 de diciembre de 2008


…Está condenado a repetirla, dice el adagio popular. No obstante, ese principio no aplica a las crisis financieras. Si aplicara, las lecciones de la crisis de las Saving and Loans de los años ochenta y de la Gran Depresión de finales de los veinte hubieran contribuido a evitar el actual colapso en Estados Unidos. De igual forma, en Colombia no estaríamos viviendo el drama generado por las pirámides, pues en la historia tenemos varios antecedentes.

Todas las crisis financieras tienen dos factores comunes, como enfatiza Charles Kindleberger en el clásico “Manías, pánicos y cracs. Historia de las crisis financieras”: la ambición desenfrenada y la irracionalidad económica. A ellos habría que sumarle dos, que podríamos denominar la pérdida del sentido de realidad y la inteligencia post facto.

Sin duda, el primero fue el combustible de las pirámides en la experiencia colombiana reciente: la ilusión de una riqueza fácil nos torna cándidos frente a los estafadores y a los riesgos que asumimos.

La irracionalidad se evidencia cuando, por ejemplo, los agentes económicos pierden de vista la existencia de los ciclos económicos. No hay auges eternos, pero, aún así, los inversionistas actúan como si lo fueran.

Con la pérdida del sentido de realidad, nadie se percata de la gravedad de los hechos hasta que es demasiado tarde. ¿Por qué las autoridades de supervisión de Estados Unidos, consideradas entre las más sólidas del mundo, no vieron el problema? ¿Por qué la Superfinanciera, que ha dedicado ingentes recursos a la formación técnica y a mejorar la regulación de riesgos financieros después de la crisis de los noventa, no vio venir la tormenta?

Pero los críticos también la sufren. ¿Quién en los Estados Unidos percibió que se estaba fraguando una crisis de magnitudes tan enormes como para borrar del mapa en pocos días la poderosa banca de inversión? ¿Quién en Colombia previó las grandes dimensiones que alcanzarían las pirámides y el complejo problema social que generarían? …Nadie.

Pero siempre hay quienes declaran que ellos si lo anticiparon y llamaron la atención. Si así hubiera sido ¿por qué no echaron mano de todo su poder para propiciar la reacción de la sociedad?

Alguien mencionó que escribió un editorial en un prestigioso medio; otro, que habló del tema en un debate en el Congreso de la República y uno en un medio radial. ¿Por qué se resignaron a una tímida manifestación que se perdió en la avalancha diaria de información? ¿Por qué los pocos privilegiados que veían la realidad, en lugar de armar escándalo, actuaron frente a la sociedad y a los reguladores como un bombero que deja a un niño jugar con fósforos en un polvorín?

Dicen que todos somos inteligentes analizando la historia. Juzgar los hechos ya ocurridos permite a muchos inteligentes pavonearse, criticando la presunta ineptitud de las autoridades, su ceguera y su demora para actuar.

No conformes, se erigen en jueces que señalan a los culpables y los juzgan públicamente. En los medios, por ejemplo, se han visto y oído declaraciones y opiniones que señalan al sector financiero como causa implícita de las pirámides.

Afirmar que las dificultades de acceso al sector financiero y los bajos intereses que pagan por los ahorros forzaron a las personas a poner en riesgo sus recursos es una exageración. Fueron muchos los que tomaron créditos de libre disponibilidad de los bancos para perseguir una ilusoria ganancia mediante el arbitraje. Y no puede forzarse al sector financiero a remunerar el ahorro por encima de lo razonable en las condiciones macroeconómicas del país.

Lo urgente es crear los cortafuegos que aíslen el problema de las pirámides y no echarle más leña al fuego.

Contagio

Publicado en el diario La República el 31 de octubre de 2008


El amplio despliegue informativo que ha tenido la crisis financiera del mundo desarrollado, llevó el tema a todas las tertulias en el país. Pero no siempre es clara la percepción sobre los canales mediante los cuales podríamos contagiarnos y sobre los riesgos que ellos significan para Colombia.

La realidad es que los riesgos existen, pero también hay hechos concretos que los amortiguan en buena parte.

El canal que más está impactando a las economías desarrolladas es la contaminación de los portafolios de las entidades financieras. En el caso colombiano, ya se hizo público que algunos fondos de pensiones incurrieron en pérdidas estimadas en $56 mil millones por este concepto y que ellas representan apenas un 2.5% de las utilidades registradas a agosto de 2008.

Otro canal importante es el financiero, al cual son más vulnerables las economías emergentes. Se origina en la iliquidez de los mercados financieros internacionales, pues los bancos, además de cerrar sus líneas de crédito, pueden exigir el pago anticipado de obligaciones, tanto a gobiernos como a empresas privadas.

Como ya lo anunció el Ministro de Hacienda, el gobierno colombiano aseguró los recursos necesarios para financiar el presupuesto de 2009, mediante la contratación de créditos con bancos multilaterales por US$2.400 millones. Aun cuando la desaceleración de la economía (3.5% para 2009) ocasionará menores recaudos y es probable una demanda de financiación complementaria, ella puede ser provista por el frente común que anunciaron el BID, la CAF y el FLAR para atender las necesidades de recursos de la región.

Con respecto al sector privado, el Banco de la República eliminó el depósito al endeudamiento externo, lo que incentiva a las empresas a contratar los recursos necesarios, mientras les mantengan abiertas las líneas de crédito en los bancos de los que son clientes. Adicionalmente, el gobierno negoció con el BID una línea de crédito por US$650 millones para Bancoldex, que permitirá atender la demanda de las empresas afectadas por las decisiones de los bancos del exterior.

Existe también el canal real, que actúa más lentamente, tiene efectos directos e indirectos y se refleja básicamente en el comercio de bienes y servicios. La desaceleración de las economías desarrolladas reduce su demanda de importaciones e impacta negativamente los precios internacionales de los productos básicos; como consecuencia no sólo se pueden reducir las ventas del país a las economías desarrolladas, sino a los socios comerciales de la región afectados por los mismos factores.

Aun cuando los precios de los productos básicos han registrado una notoria corrección a la baja en los últimos meses –especialmente el petróleo, que luego de bordear los US$150 por barril descendió a menos de US$70–, se mantiene la situación de desabastecimiento relativo de alimentos en varios países. Esto significa que el descenso de sus precios difícilmente alcanzará los bajos niveles registrados hasta hace tres años y, por lo tanto, amortiguará parcialmente el impacto negativo de este canal.

Otro aspecto que podría tener un efecto negativo es la potencial caída de las remesas de migrantes por desempleo, pérdidas de capital en inversiones en títulos tóxicos y dificultades para pagar las viviendas adquiridas con crédito. No obstante, en las semanas recientes estos flujos se están incrementando como precaución frente a la crisis, lo cual aplazará temporalmente su impacto.

En ese contexto, cabe recalcar a manera de conclusión lo que ya han dicho altos funcionarios del gobierno, líderes gremiales y prestigiosos analistas: Colombia tiene una posición sólida para aguantar el chaparrón y amortiguar sus efectos, lo cual no significa que sea inmune. Razón por la cual no hay que dormirse en los laureles.

De crisis en crisis

Publicado en el diario La República el 15 de octubre de 2008


Es inevitable la comparación entre la crisis financiera de los Estados Unidos y la que vivió Colombia a finales de los noventa.

Hay aspectos similares: 1. La irracionalidad de los agentes económicos al pensar que los auges son eternos. 2. El debilitamiento de los controles de riesgos, tanto por las entidades financieras como por los organismos de regulación. 3. La presencia de una burbuja hipotecaria como un componente importante de la crisis. 4. La creación de una institución para sacar de los balances la cartera mala. Los dos primeros se podrían clasificar como estructurales en la descripción que hace Kindleberger, en su clásico libro “Manías, Pánicos y Crisis”.

Y hay diferencias: 1. En el caso de los Estados Unidos se origina en una burbuja en el mercado hipotecario de vivienda. En el colombiano tuvimos un monstruo de tres cabezas: la debacle de las cooperativas financieras, por la ausencia de regulación prudencial; la crisis hipotecaria, estrechamente relacionada con la explosión de la corrección monetaria, consecuencia del incremento de las tasas de interés de mercado; y el contagio de la crisis financiera internacional con todo y sus presiones sobre la tasa de cambio y el aumento exorbitante de las tasas de interés para defender la banda cambiaria (cabe recordar que el Emisor hizo OMAs al módico 44% anual).

2. En Estados Unidos es su propio sistema financiero el originador de un problema de emisión de deudas y de títulos de alto riesgo (subprime) que hoy amenaza contagiar al mundo a través de las entidades financieras que contaminaron sus portafolios con “hipotecas basura”. En el caso colombiano la crisis se profundizó por un efecto de contagio de la crisis asiática. Sin ella, es factible pensar que los problemas se hubieran podido confinar al sector hipotecario; teníamos unas entidades especializadas (CAV), con sus propios patrimonios, y con baja probabilidad de “infectar” a sus “matrices”.

3. En Colombia, la especialización extrema concedió a las CAV el monopolio de la financiación hipotecaria; ellas desaparecieron con la crisis, al forzarse su conversión en bancos comerciales. En Estados Unidos desde 1999 se sustituyó la banca especializada heredada de la Gran Depresión por la banca universal (banca comercial, banca de inversión y seguros bajo el mismo techo); ahora, se está discutiendo el regreso a la banca especializada (si es que sobrevive alguna banca de inversión).

4. La crisis estadounidense es de banca privada mientras que la colombiana fue esencialmente de las CAV y la banca pública. La cartera vencida de esta última llegó a niveles del 35%, cuando en la banca privada apenas alcanzó al 10%.

5. El salvamento de la banca y el alivio de la carga financiera de los deudores se financió en Colombia con un impuesto que distorsionó el sistema de pagos. En Estados Unidos los US$ 700 mil millones son recursos presupuestales (aún no es claro cómo se amortiguará su impacto en el déficit fiscal).

6. El auge hipotecario estadounidense se financió con créditos y emisiones de títulos en cadena; la caída de precios de la vivienda generó un efecto dominó con graves problemas de liquidez y pérdidas para los tenedores de títulos. En el caso de Colombia fue muy diferente, pues aún no había titularizaciones.

7. El entorno macroeconómico colombiano se puede calificar pro-crisis, mientras que el norteamericano es anti-crisis. Aquí subimos las tasas de interés, la corrección monetaria y el costo financiero de las deudas, mientras que la devaluación ponía en aprietos a los deudores en moneda extranjera. En Estados Unidos la política es bajar tasas de interés e inyectar liquidez a los mercados con el objetivo de evitar la recesión.

Colofón: si bien cada crisis tiene sus particularidades, como diría Kindleberger, los factores estructurales permanecen.

Acople o desacople

Publicado en Ámbito Jurídico el 18 de febrero de 2008


Los indicadores recientes de la economía norteamericana confirman la inminencia de una recesión. El tema ha suscitado debates sobre sus efectos en las economías subdesarrolladas y sobre las decisiones que, en consecuencia, deben adoptar las autoridades económicas.

En buena parte las respuestas a esos debates dependen de la magnitud de la recesión de EE UU y de la validez de las teorías sobre el desacople (decoupling) de las economías emergentes con relación al ciclo económico norteamericano.

Sobre la magnitud hay dos posiciones. Una indica que la recesión será corta y muy suave, debido a la rápida reacción del gobierno y de la Reserva Federal (FED). El gobierno ya anunció un paquete de alivios fiscales y la FED, además de inyectar más liquidez a la economía, ha dado mensajes claros sobre su intención de seguir bajando las tasas de interés.

Esa posición se refleja en las estimaciones de crecimiento de diversos organismos. Ellas indican que la economía norteamericana desacelerará su crecimiento de 2.2% en 2007 a 1.5% en 2008, de forma que la reducción esperada (0.7 puntos porcentuales) sería similar a la observada en 2007.

La otra posición indica que la recesión será más profunda de la esperada inicialmente, porque la crisis financiera dejó de ser de liquidez y ahora es de solvencia. Según Bradford DeLong –profesor de la Universidad de California–, la primera se hubiera solucionado con las grandes inyecciones de recursos de julio-octubre de 2007. Él opina que una evidencia de la crisis de solvencia es la decisión de la FED de reducir las tasas de interés.

Aun cuando la decisión de la FED se puede interpretar como el férreo propósito de contrarrestar los efectos negativos de la crisis sobre el crecimiento, también se puede leer como el indicador de un problema más serio. Esta última percepción se refuerza con la atípica reducción de 125 puntos básicos en sus tasas de intervención en el lapso de 15 días. Adicionalmente se manifiesta en las grandes pérdidas de los principales bancos de EE UU y en la pronunciada caída de las bolsas en enero y lo corrido de febrero.

Sostienen algunos analistas que, independientemente de la magnitud de la recesión, los efectos serán moderados por el desacople de las economías subdesarrolladas del ciclo económico de EE UU. Entre los argumentos de quienes defienden esta teoría cabe destacar dos: Primero, los altos ritmos de crecimiento de las economías subdesarrolladas se mantuvieron en 2007 pese a la desaceleración de EE UU. Segundo, durante ese año, los índices de precios de las bolsas de valores de EE UU perdieron dinamismo, mientras que los de los mercados emergentes siguieron creciendo; el Standard & Poor’s 500 (S&P 500) apenas creció 3.5% en el año, en tanto que el Morgan Stanley Capital International Index para los mercados emergentes aumentó en 36.5%.

No obstante, hay quienes señalan que no hay tal desacople y que sigue vigente el dicho popular según el cual “si EE UU estornuda, el resto del mundo se resfría”. Algún analista de mercados afirmó que la teoría del desacople se derrumbó con la caída de casi todas las bolsas del mundo en enero de 2008, como consecuencia de la volatilidad de las bolsas de EE UU. Mientras que el S&P 500 cayó 12% en las primeras semanas del año, el índice de mercados emergentes cayó 16%.

Si esto es así y la recesión es profunda, cabe esperar una caída de los precios internacionales de los productos básicos y por esta vía un freno al alto crecimiento que venían registrando en las economías subdesarrolladas.

En el caso colombiano, los analistas tienden a alinearse del lado de los partidarios del desacople. Aun cuando las diversas proyecciones para 2008 indican una disminución entre 0.5 y dos puntos porcentuales en el crecimiento del PIB, ella se atribuye más al ajuste inducido por la política antiinflacionaria que a un impacto de la desaceleración de la economía norteamericana. El Ministro de Hacienda, Anif, Fedesarrollo y un codirector del Banco de la República coinciden en que la economía colombiana tiende a ubicarse nuevamente en niveles de crecimiento del 5% anual, luego de dos años de niveles no sostenibles de más del 6%.

Leonardo Villar, Codirector del Banco de la República, indicó en el reciente seminario de Anif-Fedesarrollo que la correlación entre el crecimiento de la economía de EE UU y el de Colombia es muy bajo. Adicionalmente destacó varios episodios en que las dinámicas de las dos economías se han comportado de forma opuesta.

También coinciden los analistas mencionados en que la recesión de EE UU tendrá un impacto moderado en Colombia, porque los fundamentales de la economía hoy son más sólidos que en anteriores periodos de turbulencia. Según los estimativos de Fedesarrollo, aún si la economía norteamericana sólo creciera 0.8% en este año, la economía colombiana podría crecer 4.5%.

Queda un tema de reflexión. El crecimiento de Colombia tiene más relación con la dinámica de EE UU que con la de los países asiáticos. Aún así, la turbulencia financiera iniciada en Asia en 1997 golpeó a muchas economías subdesarrolladas, incluida Colombia. La recesión de EE UU nace de una crisis financiera: ¿No habrá efecto contagio en esta ocasión?